無論自覺還是不自覺，市場價格的變化不僅反威廉·彼得·漢密爾頓映過去，而且反映未來。將要發生的事情投下它們的影子，照在紐約證券交易所。
在股票市場泡過一段時間的人都注意到，那些預測市場走勢的人，包括分析師、經濟學家、投資谘詢人員和記者等，總是在新聞發生之後無可奈何地分析該事件的影響，而市場早已對此作出反應。換句話說，市場走在新聞之前。
證券投機商科斯托蘭尼在他的書《這就是股票市場》中是這樣描寫的：
一般來說，消息不會帶來價格波動，而是價格波動帶來消息，這無論在巴黎、倫敦還是紐約都一樣。一天的交易結束後，每一個人都在為當天的價格變化或者趨勢反轉尋找借口，而這些借口是他兩小時前怎麽也想不到的。
一個可能的解釋是，當市場上漲時，人人都興高采烈，沒人喜歡壞消息和難聽的話（這不是人們所需要的，如果聽到了也會裝聾作啞，不相信就是了）。
多多少少在潛意識中，一般大眾得到的信息就是分門別類的，用以強化市場情緒，並且總有一些股民渴望經濟學家出麵證實這種趨勢。當市場見頂回落時，來自各方麵的消息和分析卻經常是正麵的。
還有另外一個明顯的解釋：當市場走在新聞之前時，這僅僅說明一個事實，即市場提前反映經濟。
巴布森的晴雨表
第一個提出上述觀點引起大眾注意的是美國著名人士羅傑·沃德·巴布森。巴布森1875 年生於馬薩諸塞州，1899 年以工學院學生身份畢業，畢業後直接當了一名證券經紀商（因此證券經紀商們永遠不會忘記他）。幾年後他不幸感染肺結核，到哪兒都被拒之門外。於是，他自己開了家露天公司。1902 年，他的“巴布森統計組織”正式成立，其主要職能就是金融分析（後來人們認為他是美國有史以來靠統計賺錢最多的人）。巴布森身穿一件特製的大衣，大衣背部裝有電加熱器，他的秘書必須戴上拳擊手套，使用小的橡皮榔頭打字。在寒冷的室外，巴布森創立了他的公司，由此成為新聞人物，而且與好幾任美國總統交上了朋友。
1907 年，巴布森身體恢複，此時市場籠罩在一片恐慌中。受此影響，他開始進行專項分析，利用他自稱的“巴布森圖形”，他比較了國民經濟發展和證券市場價格變化的規律。1910 年出版了他的第一本書《積累財富用經濟晴雨表》（隨後他又寫了50 本書）。在這本早期著作中，他總結了股票市場和經濟走勢的關係，他寫道：
事實上，如果不是人為操縱，商人們幾乎可以完全利用股票市場作為經濟活動的晴雨表，而讓這個大市場的管理者承擔收集必要數據確定基本
條件的一切費用。
巴布森的假設不是針對微觀經濟，他並不期望某個小公司的股價變化能預測該公司的未來。但是，如果把所有公司加在一起，整個股票市場就能準確預測總體經濟發展。如果不是某些市場機構能夠成功操縱股市，這個宏觀經濟晴雨表將會非常有用。
在巴布森的第一本書出版12 年後，《華爾街日報》主編威廉·彼得·漢密爾頓出版了一本幾乎同名的書《證券市場晴雨表》（1922 年）。漢密爾頓受到巴布森理論的影響（雖然漢密爾頓主要是受查爾斯·道的影響），他描述了市場提前反映經濟的一個經典例子。1907 年股市恐慌之後，漢密爾頓擔任1908~1909 年《華爾街日報》主編，他被洪水般的來信淹沒，人們憤怒地質問他，反對華爾街的證券交易，原因是那段時間股市在漲，而國家的經濟形勢卻十分糟糕。這些信中最溫柔的譴責是：當羅馬著火時，華爾街卻在演奏鋼琴慶賀。
然而，這個時期漢密爾頓形成了他自己的觀點，市場僅僅提前反映了即將到來的經濟好轉。實際情況確實如此。市場事實上期盼的是來年的經濟複蘇。因此漢密爾頓同意巴布森的觀點：股票市場是經濟的晴雨表，但他不讚成巴布森的大的市場投機機構可以操縱股市的看法。在漢密爾頓看來，那些機構可以短期影響市場，可以操縱單隻股票，但他們不具有控製整個市場價格運動的能力，因此股市實際是“獨一無二的晴雨表”。
測試股市晴雨表
沒有人能夠想象出比1929 年華爾街大崩盤更好的例子來測試股市的經濟晴雨表功能了。早在大崩盤的前兩年，巴布森的谘詢機構就建議股民賣出手中的股票。但是股市繼續飆升，在很多人看來，巴布森迂腐可笑。他對股市前景的悲觀看法找不到一個知音，這更加深了他在人們心目中的迂腐形象。幾乎所有的專家——從經濟學家到投資谘詢家——都極度樂觀，他們強力推薦買進股票，而不是賣出。
市場欣賞的是普林斯頓大學教授勞倫斯的觀點，他在1929 年說：怎麽也看不出估價被高估了。另一個專家耶魯大學的費雪教授是股市基本麵分析的理論權威。他宣稱：股市似乎到了永恒上漲期。但這還不是樂觀主義的極端例子，一群哈佛大學經濟學家主編的時事通訊《哈佛經濟學會》連續出版多年，該雜誌主要評估經濟走勢。其權威觀點是，從1929 年崩盤剛剛開始前到1932 年的春天，經濟將持續增長，而事實是日益嚴重的蕭條。由於對經濟形勢連續3 年判斷失誤，這個學會最終不得不解散。
犯同樣錯誤的還有胡佛總統、銀行總裁、紐約證券交易所主席以及這個國家大部分的權威金融雜誌，他們直到崩盤後甚至大蕭條已經來到很久還保持樂觀看法。
但是巴布森固執己見。1929 年9 月5 日，當市場剛剛低於才創下的曆史新高後，他在“國家年度經濟大會”發表演講，除了重申他的一貫看法賣出股票外，還預測股指會跌去“60~80 點”，隨之而來的是大蕭條，工廠倒閉，人們居無定所，四處漂泊。這番話標誌著華爾街崩盤的開始，這就是幾乎延續了整個30 年代的大蕭條的起始點。巴布森的晴雨表通過了最嚴格的測試。
負一階導數
1939 年，約瑟夫·熊彼特在他的書《經濟周期》中試圖解釋股票市場的早期反應。他發現市場對“摩擦”不敏感，而產業界則敏感得多。根據熊彼特的說法，大蕭條後，當經濟前景開始好轉時，許多公司已被拖得不成樣子，最終還是倒閉。這就是產業界的“摩擦”滯後。但股票市場卻沒有這種滯後。
因此，可以很自然地預計到，一般而言，在沒有外界不利因素的影響下，股市的上升要比相應的經濟回升來得早，而且快得多。
基於同樣的原因，與對應的經濟蕭條比，股票市場熊市結束得也早。熊彼特還認為，在牛市時，股市比經濟基本麵上升得快，上升得猛，而且提前見頂：
雖然國民經濟總體經常以井然有序的方式緩慢衰退，但股票市場極少見到這種情況。衰退意味利潤減少，這對很多人來說或多或少會引起一些麻煩。於是看空的人有了機會。即使不出現上述情況，甚至上述預期也不出現，僅僅是價格再也沒有理由上漲這一事實（除非出現特殊情況），也足以令投機客失去持股興趣。
上述推斷建立在投資者實際上對未來經濟變化有所了解的基礎上。例如，股票價格有效提前反映未來經濟發展，這一事實是由於投資者對將要發生的事情早已有所預期和心理準備。如果一個人注意到某個公司所處行業需求將減少，他將會賣出自己持有的該公司股票，或許比該公司的管理人員提前意識到公司的危險。如果他發現所訂的貨不能按時收到，他應該能想到該公司訂單已滿，需求旺盛，他會買入該公司的股票。
這種市場洞察力是市場快速反應的基礎。但是，正如熊彼特所表述的，更重要的事實是，如果投資者覺得沒有理由再買入股票，他們就會拋售。換句話說，市場價格並不是大眾感覺的直接反映，而是它的負一階導數。實際情況就是這樣，雖然經濟形勢很好，但是如果沒有更多的好消息，股市將下跌。雖然情況大多如此，但有時市場的表現與經濟形勢相反。
進一步的研究
1981 年，《美國經濟述評》刊登了尤金·法馬的一篇綜述文章。這篇文章詳細研究了股票收益和經濟活動、通貨膨脹與貨幣供應的關係。該研究工作基於1953 年以後的美國實證材料。法馬最後總結如下：“股票收益領先於所有實際指標，這表明市場對實體經濟的預測是理性的。”這項研究使他得到如下結論，他認為市場是這樣理解信息的：
有證據支持“理性預期”或“有效市場”觀點，即：就股票市場的投資過程而言，市場能夠利用最新的信息判斷其未來走勢。
換句話說，股票市場是對經濟的提前反映，這個提前量不是很遠，但是比任何有資格的經濟學家所希望的都要遠。這個假設被稱為“有效市場假說”。值得注意的是大部分投資者對此持不同觀點。1987 年“黑色星期一”之後（見1987 年11 月9 日的《拜倫》），有人發出500 份調查問卷，45% 的受訪者認為股票市場反映了經濟現實，而25% 的人認為股市與經濟毫無關係，隻有17% 的人認為股市是對經濟的提前反映。
由於股票市場提前反映經濟，人們很自然地將它當作美國經濟的一個領先官方指標。根據位於劍橋的國家經濟研究局的分析，股市已被證明是12 個周期性領先指標中最好的一個。
債券更能說明問題
我們再深入一步：債券能比股票更好地預測經濟變化。1982 年9 月28 日的
《華爾街日報》刊登了一篇論述債券市場對經濟事件的反映能力的文章，該文的結論是：
由10 種利息最高的公用事業債券和10 種利息最高的工業債券的平均價格所組成的國債指數，一直比美國商務部的領先指標指數提前數月見頂或見底，雖然兩者都具有預測經濟周期轉折點的能力。
上述結論一點兒也不新鮮。在《積累財富用經濟晴雨表》一書中，巴布森使用了12 個領先指標，其中就包括貨幣市場利率指標。關於這點，他寫道：“貨幣是一切經濟活動的基礎，因此在所有指標中是最靈敏的。”
金融市場預測經濟反轉的能力不僅僅是美國所獨有。1984 年，布魯諾·索爾尼克（bruno solnik ）在《金融分析師雜誌》發表一篇調研報告，證實了9 個國家在1971~1982 年證券市場的相互聯係。他寫道：“實際觀察表明，美國股市和通貨膨脹率之間存在負關係，根據對此現象的一種解釋，估價的下降標誌著經濟活動的下降……其他9 個國家的證據也支持上述觀點。”基於該項研究以及其他許多研究，現在公認股票市場可以作為經濟的領先指標，從股市反轉到經濟反轉的典型領先時間大約是6~9 個月。這並不是說市場永遠正確，畢竟，市場往往表現為非理性。但是，它確實比科學家發現的任何其他單個指標都要來得準。
在股票市場泡過一段時間的人都注意到，那些預測市場走勢的人，包括分析師、經濟學家、投資谘詢人員和記者等，總是在新聞發生之後無可奈何地分析該事件的影響，而市場早已對此作出反應。換句話說，市場走在新聞之前。
證券投機商科斯托蘭尼在他的書《這就是股票市場》中是這樣描寫的：
一般來說，消息不會帶來價格波動，而是價格波動帶來消息，這無論在巴黎、倫敦還是紐約都一樣。一天的交易結束後，每一個人都在為當天的價格變化或者趨勢反轉尋找借口，而這些借口是他兩小時前怎麽也想不到的。
一個可能的解釋是，當市場上漲時，人人都興高采烈，沒人喜歡壞消息和難聽的話（這不是人們所需要的，如果聽到了也會裝聾作啞，不相信就是了）。
多多少少在潛意識中，一般大眾得到的信息就是分門別類的，用以強化市場情緒，並且總有一些股民渴望經濟學家出麵證實這種趨勢。當市場見頂回落時，來自各方麵的消息和分析卻經常是正麵的。
還有另外一個明顯的解釋：當市場走在新聞之前時，這僅僅說明一個事實，即市場提前反映經濟。
巴布森的晴雨表
第一個提出上述觀點引起大眾注意的是美國著名人士羅傑·沃德·巴布森。巴布森1875 年生於馬薩諸塞州，1899 年以工學院學生身份畢業，畢業後直接當了一名證券經紀商（因此證券經紀商們永遠不會忘記他）。幾年後他不幸感染肺結核，到哪兒都被拒之門外。於是，他自己開了家露天公司。1902 年，他的“巴布森統計組織”正式成立，其主要職能就是金融分析（後來人們認為他是美國有史以來靠統計賺錢最多的人）。巴布森身穿一件特製的大衣，大衣背部裝有電加熱器，他的秘書必須戴上拳擊手套，使用小的橡皮榔頭打字。在寒冷的室外，巴布森創立了他的公司，由此成為新聞人物，而且與好幾任美國總統交上了朋友。
1907 年，巴布森身體恢複，此時市場籠罩在一片恐慌中。受此影響，他開始進行專項分析，利用他自稱的“巴布森圖形”，他比較了國民經濟發展和證券市場價格變化的規律。1910 年出版了他的第一本書《積累財富用經濟晴雨表》（隨後他又寫了50 本書）。在這本早期著作中，他總結了股票市場和經濟走勢的關係，他寫道：
事實上，如果不是人為操縱，商人們幾乎可以完全利用股票市場作為經濟活動的晴雨表，而讓這個大市場的管理者承擔收集必要數據確定基本
條件的一切費用。
巴布森的假設不是針對微觀經濟，他並不期望某個小公司的股價變化能預測該公司的未來。但是，如果把所有公司加在一起，整個股票市場就能準確預測總體經濟發展。如果不是某些市場機構能夠成功操縱股市，這個宏觀經濟晴雨表將會非常有用。
在巴布森的第一本書出版12 年後，《華爾街日報》主編威廉·彼得·漢密爾頓出版了一本幾乎同名的書《證券市場晴雨表》（1922 年）。漢密爾頓受到巴布森理論的影響（雖然漢密爾頓主要是受查爾斯·道的影響），他描述了市場提前反映經濟的一個經典例子。1907 年股市恐慌之後，漢密爾頓擔任1908~1909 年《華爾街日報》主編，他被洪水般的來信淹沒，人們憤怒地質問他，反對華爾街的證券交易，原因是那段時間股市在漲，而國家的經濟形勢卻十分糟糕。這些信中最溫柔的譴責是：當羅馬著火時，華爾街卻在演奏鋼琴慶賀。
然而，這個時期漢密爾頓形成了他自己的觀點，市場僅僅提前反映了即將到來的經濟好轉。實際情況確實如此。市場事實上期盼的是來年的經濟複蘇。因此漢密爾頓同意巴布森的觀點：股票市場是經濟的晴雨表，但他不讚成巴布森的大的市場投機機構可以操縱股市的看法。在漢密爾頓看來，那些機構可以短期影響市場，可以操縱單隻股票，但他們不具有控製整個市場價格運動的能力，因此股市實際是“獨一無二的晴雨表”。
測試股市晴雨表
沒有人能夠想象出比1929 年華爾街大崩盤更好的例子來測試股市的經濟晴雨表功能了。早在大崩盤的前兩年，巴布森的谘詢機構就建議股民賣出手中的股票。但是股市繼續飆升，在很多人看來，巴布森迂腐可笑。他對股市前景的悲觀看法找不到一個知音，這更加深了他在人們心目中的迂腐形象。幾乎所有的專家——從經濟學家到投資谘詢家——都極度樂觀，他們強力推薦買進股票，而不是賣出。
市場欣賞的是普林斯頓大學教授勞倫斯的觀點，他在1929 年說：怎麽也看不出估價被高估了。另一個專家耶魯大學的費雪教授是股市基本麵分析的理論權威。他宣稱：股市似乎到了永恒上漲期。但這還不是樂觀主義的極端例子，一群哈佛大學經濟學家主編的時事通訊《哈佛經濟學會》連續出版多年，該雜誌主要評估經濟走勢。其權威觀點是，從1929 年崩盤剛剛開始前到1932 年的春天，經濟將持續增長，而事實是日益嚴重的蕭條。由於對經濟形勢連續3 年判斷失誤，這個學會最終不得不解散。
犯同樣錯誤的還有胡佛總統、銀行總裁、紐約證券交易所主席以及這個國家大部分的權威金融雜誌，他們直到崩盤後甚至大蕭條已經來到很久還保持樂觀看法。
但是巴布森固執己見。1929 年9 月5 日，當市場剛剛低於才創下的曆史新高後，他在“國家年度經濟大會”發表演講，除了重申他的一貫看法賣出股票外，還預測股指會跌去“60~80 點”，隨之而來的是大蕭條，工廠倒閉，人們居無定所，四處漂泊。這番話標誌著華爾街崩盤的開始，這就是幾乎延續了整個30 年代的大蕭條的起始點。巴布森的晴雨表通過了最嚴格的測試。
負一階導數
1939 年，約瑟夫·熊彼特在他的書《經濟周期》中試圖解釋股票市場的早期反應。他發現市場對“摩擦”不敏感，而產業界則敏感得多。根據熊彼特的說法，大蕭條後，當經濟前景開始好轉時，許多公司已被拖得不成樣子，最終還是倒閉。這就是產業界的“摩擦”滯後。但股票市場卻沒有這種滯後。
因此，可以很自然地預計到，一般而言，在沒有外界不利因素的影響下，股市的上升要比相應的經濟回升來得早，而且快得多。
基於同樣的原因，與對應的經濟蕭條比，股票市場熊市結束得也早。熊彼特還認為，在牛市時，股市比經濟基本麵上升得快，上升得猛，而且提前見頂：
雖然國民經濟總體經常以井然有序的方式緩慢衰退，但股票市場極少見到這種情況。衰退意味利潤減少，這對很多人來說或多或少會引起一些麻煩。於是看空的人有了機會。即使不出現上述情況，甚至上述預期也不出現，僅僅是價格再也沒有理由上漲這一事實（除非出現特殊情況），也足以令投機客失去持股興趣。
上述推斷建立在投資者實際上對未來經濟變化有所了解的基礎上。例如，股票價格有效提前反映未來經濟發展，這一事實是由於投資者對將要發生的事情早已有所預期和心理準備。如果一個人注意到某個公司所處行業需求將減少，他將會賣出自己持有的該公司股票，或許比該公司的管理人員提前意識到公司的危險。如果他發現所訂的貨不能按時收到，他應該能想到該公司訂單已滿，需求旺盛，他會買入該公司的股票。
這種市場洞察力是市場快速反應的基礎。但是，正如熊彼特所表述的，更重要的事實是，如果投資者覺得沒有理由再買入股票，他們就會拋售。換句話說，市場價格並不是大眾感覺的直接反映，而是它的負一階導數。實際情況就是這樣，雖然經濟形勢很好，但是如果沒有更多的好消息，股市將下跌。雖然情況大多如此，但有時市場的表現與經濟形勢相反。
進一步的研究
1981 年，《美國經濟述評》刊登了尤金·法馬的一篇綜述文章。這篇文章詳細研究了股票收益和經濟活動、通貨膨脹與貨幣供應的關係。該研究工作基於1953 年以後的美國實證材料。法馬最後總結如下：“股票收益領先於所有實際指標，這表明市場對實體經濟的預測是理性的。”這項研究使他得到如下結論，他認為市場是這樣理解信息的：
有證據支持“理性預期”或“有效市場”觀點，即：就股票市場的投資過程而言，市場能夠利用最新的信息判斷其未來走勢。
換句話說，股票市場是對經濟的提前反映，這個提前量不是很遠，但是比任何有資格的經濟學家所希望的都要遠。這個假設被稱為“有效市場假說”。值得注意的是大部分投資者對此持不同觀點。1987 年“黑色星期一”之後（見1987 年11 月9 日的《拜倫》），有人發出500 份調查問卷，45% 的受訪者認為股票市場反映了經濟現實，而25% 的人認為股市與經濟毫無關係，隻有17% 的人認為股市是對經濟的提前反映。
由於股票市場提前反映經濟，人們很自然地將它當作美國經濟的一個領先官方指標。根據位於劍橋的國家經濟研究局的分析，股市已被證明是12 個周期性領先指標中最好的一個。
債券更能說明問題
我們再深入一步：債券能比股票更好地預測經濟變化。1982 年9 月28 日的
《華爾街日報》刊登了一篇論述債券市場對經濟事件的反映能力的文章，該文的結論是：
由10 種利息最高的公用事業債券和10 種利息最高的工業債券的平均價格所組成的國債指數，一直比美國商務部的領先指標指數提前數月見頂或見底，雖然兩者都具有預測經濟周期轉折點的能力。
上述結論一點兒也不新鮮。在《積累財富用經濟晴雨表》一書中，巴布森使用了12 個領先指標，其中就包括貨幣市場利率指標。關於這點，他寫道：“貨幣是一切經濟活動的基礎，因此在所有指標中是最靈敏的。”
金融市場預測經濟反轉的能力不僅僅是美國所獨有。1984 年，布魯諾·索爾尼克（bruno solnik ）在《金融分析師雜誌》發表一篇調研報告，證實了9 個國家在1971~1982 年證券市場的相互聯係。他寫道：“實際觀察表明，美國股市和通貨膨脹率之間存在負關係，根據對此現象的一種解釋，估價的下降標誌著經濟活動的下降……其他9 個國家的證據也支持上述觀點。”基於該項研究以及其他許多研究，現在公認股票市場可以作為經濟的領先指標，從股市反轉到經濟反轉的典型領先時間大約是6~9 個月。這並不是說市場永遠正確，畢竟，市場往往表現為非理性。但是，它確實比科學家發現的任何其他單個指標都要來得準。